2018/09/13
文 : Douglas J. Peebles 聯博固定收益投資長
Robert Schwartz 聯博企業信用債券研究分析師

從鋼鐵、引擎、乃至於整輛汽車,關稅措施正在轉變汽車製造業生態。聯博的信用分析結果顯示,在這場貿易戰中,沒有人會是贏家:消費者買車要付出更高的價格、汽車業者的獲利下降、而投資人將面臨更大的波動性。

隨著貿易關係持續緊繃,全球汽車大廠成為各國開刀的對象。美國政府已提高鋼鐵與其他原物料的關稅,推升企業的進口成本。現在,川普正在考慮是否要對進口汽車與零件課徵最高25%的關稅。

貿易壁壘高築可能會使得企業的資金成本提高並轉嫁至消費者,且每推出一輪新的關稅政策,都有機會造成股市下跌、美元升值。另一方面,在聯準會的領頭下,全球央行持續收回過去十年對全球金融體系挹注的大量流動性,由貿易戰引發的美元升值更讓市場波動性雪上加霜,資產價格也面臨更大的壓力。

全球供應鏈遭受衝擊

由於汽車業的供應鏈遍佈全球,關稅造成的影響可謂舉足輕重。汽車零組件來自世界各地且在各國往返輸出與輸入,導致關稅成為雙向的貿易障礙。舉例來說,美國車廠需自墨西哥進口勞力密集的零組件,例如汽缸與配線加工。

美國汽車業者支付這些零件的進口關稅,最後將整輛車子出口海外時,可能會再次受到美國貿易夥伴課徵報復性關稅。近來,中國為了報復美國的關稅措施,將美國製造的汽車關稅自25%上調至40%,同時調降其他國家的進口車關稅。換句話說,美國業者將汽車出口到中國,將會受到進口與出口關稅的雙重打擊。

關稅會傷害到哪些汽車業者?

美國加徵汽車進口關稅會受到影響的國家目前仍是個未知數。目前北美自由貿易協議正在重新協商,加拿大與墨西哥汽車業是否能免於被調升關稅?美國與歐盟的貿易衝突暫時熄火,但是德國車廠能否豁免美國開徵的進口關稅呢?

目前,什麼事情都有可能發生。然而,倘若美國要對全世界的車廠加徵關稅,聯博的分析顯示全球每一個汽車大廠都會受到衝擊,連原本關稅要保護的美國車廠也會深受其害,部分原因在於北美自由貿易協議促成汽車製造業將加拿大、美國、與墨西哥視為單一北美市場:美國通用汽車在美國約三分之一的銷售量是從墨西哥進口;飛雅特克萊斯勒汽車的多功能休旅車是在加拿大渥太華省的溫莎市生產,這也是該公司的主力車款。美國車廠除了進口車子外,國產車也會使用大量的進口零件,聯博估計美國國產車有45%的零件都來自海外。

事實上,美國政府不會區分汽車零件究竟是美國或是加拿大製造,兩國生產的汽車零件都視為「國產零件」。目前,各界都不認為北美自由貿易協議會出現變化;一旦有所改變,企業信心、物價、與經濟增長都會受到衝擊。

舉例來說,倘若墨西哥與加拿大出口到美國的車輛和零件需要課徵25%的關稅,聯博預估每一輛車的平均生產成本將增加約4000美元,進口車價格將上漲約7500美元,即便是國產車價格也會上漲約2200美元。屆時美國汽車售價將調漲,就算是最便宜的國產車也無法倖免,汽車銷售量恐將因而衰退。汽車銷售量下降加上關稅調高,將影響汽車製造業的獲利空間。

如同下圖所示,每一家代工生產的廠商都會受到波及。各家車廠受到的影響不盡相同,一切取決於車廠在美國市場的獲利多寡,以及對於進口汽車的依賴程度。左下角車廠受到的衝擊將大於右上角的業者。值得注意的是,無論是美國、德國、或日本的汽車製造業者,其實大家的處境都一樣。



舉例來說,美國的通用汽車相當仰賴進口,因此利潤率可能會遭到壓縮。另一方面,日本的本田汽車對美國市場的依賴程度低於通用汽車,且本田汽車在美國當地生產的比例也較高。

全球最大的車廠福斯汽車在美國銷售的汽車與零件將近80%都得仰賴進口,但是福斯汽車大部分的營收都來自美國以外的國家,因此能夠稍微減輕衝擊。最大的輸家當屬在美國銷售大量汽車,但是所有車款都在他國生產的車廠,例如Jaguar Land Rover。

投資人須審慎看待貿易戰對汽車業的影響

即便美國對墨西哥與加拿大豁免關稅,美國的關稅措施仍可能傷害全球貿易與經濟增長。美國與歐洲的企業信心調查結果顯示,企業十分憂心歐美之間的貿易摩擦。倘若不確定性攀升導致企業暫緩資本支出,屆時全球經濟成長將受到影響。

在美國,聯博預期原本要進口至美國的零件可能會被轉往其他國家,且汽車業者可能會思考到他國建立工廠。美國最大的汽車出口業者BMW與賓士都不算是美國車廠,但他們在南卡羅來納州與阿拉巴馬州生產豪華運動休旅車,並出口到中國。由於這些車輛都來自美國,因此現在都會被中國加徵關稅,聯博預期這些企業會加速遷廠至歐洲或中國的新廠房。

事實上,這種情況並非史無前例。美國宣佈對進口鋼鐵與鋁加徵關稅後,美國的哈雷機車在今年初表示將在海外投資設廠,以避免歐盟對美國祭出報復性關稅。

倘若美國立法加徵汽車關稅,部分汽車業者的信評可能會遭調降。此舉將影響汽車產業的公司債價格,並導致信用利差擴大。

當然,美國執政當局在精打細算之後,或許會認為加徵關稅的代價太大。目前,聯博認為最後各方終將冷靜下來,但是政治的利害糾葛不會就此停止,因此最終的結果仍充滿不確定性。所以,聯博建議債券投資人務必審慎看待貿易戰對相關債券發行機構的影響。


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