2018/04/27
文 :
Richard Brink 聯博市場策略分析師
Walt Czaicki 聯博資深股票投資組合經理
Scott Krauthamer 聯博股票董事總經理

2018年初,全球股市歷經一番震盪,波動性顯著回升,在2月份甚至出現久違的逾10%修正幅度。但是,為什麼主動式經理人卻對此樂觀其成呢?

金融危機爆發後,這些年來主動式投資的表現相對低迷,已經不是什麼新鮮事。投資人日漸質疑主動式投資的成效,資金也加速流入被動式股票投資策略。主動式投資之所以表現欠佳,其實部分可以歸咎於結構性的因素。在此之前,股市連年表現強勁、吸引資金大舉湧入,導致市場過度擁擠、大量的主動式經理人相互競逐超額報酬。

同時間,主動式經理人日益貼近參考指標,壓縮表現超越大盤的機會。儘管如此,若以主動投資比重與追蹤誤差為基準,主動投資程度在前20%的經理人表現均大幅領先參考指標。

同樣重要的是,在不同的環境下,主動式經理人的相對表現亦不盡相同。在股市多頭時期,如1990年代末期科技泡沫熱潮與金融危機爆發後的QE時代,僅有21%的主動式經理人表現領先參考指標(下圖)。然而,在其他的環境下,高達50%的主動式經理人表現領先參考指標。



從上述的報酬特性可知,左右主動式投資成敗的關鍵在於:目前我們是否身處對被動式投資(Beta Trade)有利,只要跟隨指數就能締造良好績效的市場環境?

在股市多頭時期下,主動式投資的表現常備受挑戰。當市場整體大漲時,投資哪一檔股票相對不重要。因為不管個股體質好壞,彼此的報酬表現不會相差太多,但也因此限制了超額報酬的空間,反之亦然。

決定被動跟隨指數(Beta)和主動創造超額報酬(Alpha)的關鍵在於波動性:波動性越高,個股之間的報酬差距就越大,並為主動式經理人提供有利的環境。儘管波動性攀升常對市場帶來更大的挑戰(下圖),但也讓主動式經理人有更多空間發掘投資價值。



2018年初至今,市場波動性已顯著攀升:第一季S&P 500指數單日漲跌幅超過1%的天數,已超越2017年的總和。此外,各式各樣的憂慮也不斷地加深市場波動性:量化寬鬆政策退場、利率上升、通膨壓力、以及地緣政治風險(例如民粹主義與全球化主義的對抗,且中美貿易戰爭的威脅就是最顯著的例子)。

此外,股市賣壓再現。S&P 500指數2月份出現10%回檔修正,是許久未見的情境。每當股市重挫,即使幅度不大,主動式經理人便能展現操盤實力,避開問題所在,並採取防禦佈局以抵禦下檔風險。相較之下,被動式投資則因緊跟指數的限制,欠缺主動投資所具備的彈性。

一如過去主動式投資規模成長造成的結構性問題,被動式投資的盛行同樣引發挑戰。全球指數的數量已破百萬,大量資金湧入、許多被動式投資工具競相投入於有限的個股,擁擠交易導致市場破滅的風險來到前所未見的高點。

故此,主動式與被動式投資管理孰優孰劣已毋須一再爭論,兩者在投資組合之中都扮演著重要角色。然而,有鑑於未來的市場前景,聯博認為在波動性攀升的環境下,忽略主動式投資策略並非明智之舉。


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