2019/07/17
文 : Douglas J. Peebles 聯博固定收益投資長

風險性資產走出2018年的陰霾,在聯準會的助攻之下,今年以來反彈上漲。儘管如此,投資人也不要忽視了接下來市場仍可能出現挑戰。

2019年一切似乎開始回歸正軌:中國推出的刺激政策似乎成功避免經濟成長進一步趨緩;歐元區第一季的經濟成長率反彈上升;美國經濟與企業獲利亦維持良好表現,標準普爾500指數也創下歷史高點。

當然,最重要的還是聯準會的政策態度大轉向。聯準會在去年12月升息之後,原本還預期今年將繼續升息,但是到了今年3月卻表示預期今年到明年的政策利率將按兵不動。

目前,市場似乎認定因為擔心美國經濟成長率會持續放緩,聯準會對緊縮貨幣採取觀望態度,這也是為什麼許多經濟學家仍預期聯準會將在年底前降息。

然而,聯博對此抱持不同的看法。聯博固定收益資深經濟學家Eric Winograd近期表示:「聯準會之所以停止升息,不是因為經濟成長出問題,而是因為通膨。簡單來說,通膨不見攀升的跡象,才是聯準會真正擔心的事情。」

低通膨聽起來似乎是件好事。然而,如果通膨永遠維持在低檔,最終可能會使得經濟陷入通縮的惡性循環,導致物價下跌、需求萎縮、失業率上揚。過去這幾十年來,日本的遭遇就是最好的前車之鑒。因此,即便美國經濟展現穩健成長的動能,聯準會還是可能會放手讓經濟持續成長,甚至過熱,直到足以推升通膨為止。

聯準會是否以不變應萬變?

好消息是,今年以來風險性資產的強勁反彈表現可望再延續一段時間。今年1月以來,美國殖利率曲線已陡峭化,且高收益債券、新興市場債券、與其他風險性資產的表現也相當亮眼。聯準會轉趨鴿派,也讓市場有所回應,但是聯博依舊認為聯準會降息的機率微乎其微。

聯準會的利率政策出現180度的轉變,或許是提高風險承受度的時機。然而,儘管今年尚言之過早,但投資人遲早還是得面臨景氣擴張循環告終的時刻。一旦景氣擴張循環畫下句點,那些承擔過度風險的投資人可能將面臨沈重的打擊。此外,聯準會的彈藥所剩無幾,且最近歐洲央行表示零利率政策至少會延續到2020年。也就是說,歐洲央行彈盡糧絕的情況更加嚴重。

當然,這不代表眼前沒有任何的投資機會,但是風險不容輕忽。聯博建議投資人尤須注意以下這三大風險:

1. 美元:聯準會暫停升息並放手讓通膨攀升的決策,原本應該造成美元貶值,但是到目前為止美元並未走貶,且相對於一籃子主要貨幣,目前美元匯率比12月中旬更加強勢。

美元為何表現能如此強勁,目前仍存在著不少問號。其中一個可能是對全球、歐元區、與中國經濟成長的疑慮,反而支持美元升值。另一方面也可能是因為部分來自日本等低利率國家的大型機構投資人在投資美國資產時,已不再願意為了外匯風險而付出高昂的避險成本。

不管原因是什麼,投資人都必須審慎觀察美元的價位。這是因為對於其他國家與非美國企業而言,強勢美元可能會加重清償美元債務的壓力。回顧2014年與2016年,當時美元大幅升值,壓抑了新興市場債券與貨幣的表現。倘若未來美元匯率再次上揚到2014年或2016年的水準,屆時聯準會政策轉彎帶來的刺激效果將付諸流水,並可能將影響風險性資產的表現。

有鑑於此,投資人切勿盲目追求收益,而是要審慎篩選投資標的,尤其是今年已經漲多的資產類別。聯博建議,投資人應佈局全球多元券種,在各個市場、各個產業當中挖掘信用資產投資標的。

2. 企業財務槓桿:在利率攀升的環境下,負債較多的企業自然有動機降低債務。然而,隨著聯準會的政策目標轉彎,開始追求較高的通膨與名目經濟成長率,導致企業減債的意願也跟著降低。換句話說,即便投資人看到企業再度開始揮霍資金,也毋須感到意外。

如同聯博先前提過的,投資人必須以正確的角度看待BBB等級公司債的風險。聯博認為市場過度反應了BBB等級公司債會被降評的風險。事實上,只要藉由縝密的信用分析,仍然可從BBB級債券之中,發掘價格遭到錯估且具吸引力之投資機會。

然而,大環境在改變,債券投資人更需做好事前的信用研究工作。倘若一、兩年後經濟成長顯著趨緩,屆時通膨如果遠遠高於2%的目標,聯準會還有能力大舉降息救市嗎?這目前還很難說,但是可以確定的是波動性將大幅上揚。

3. 全球經濟成長:過去6個月,聯博逐漸下修全球經濟成長率的預測值,但是我們依舊認為全球經濟只是回歸長期成長趨勢,不致於會陷入經濟衰退。儘管如此,經濟成長進一步下滑的風險仍揮之不去。全球貿易活動持續趨緩,即便中美貿易戰爭獲得緩解,也不全然是件好事,因為中國對美國的要求讓步之後,接下來美國可能會把目標轉向歐洲。

在歐洲,通膨預期水準與債券殖利率仍低,且德國與中國之間緊密的經貿往來,使得德國直接受到貿易戰爭的影響,導致製造業與出口貿易活動表現不如預期。聯博預期下半年德國的經濟活動將浮現回穩的跡象,但是投資人必須注意下檔風險。

多元分散並妥善管理投資風險

大家都了解想追求報酬勢必也要承擔一定的風險,尤其是在當前的市場環境下。然而,投資人需要了解所要面臨的風險,以及如何管理風險。

2018下半年,信用資產價格大跌,因此當時低廉的評價足以彌補投資風險。然而,今非昔比。高收益債券與部分新興市場債券已收復2018年的失土,今年前四個月甚至是進一步上漲。

換句話說,未來幾個月投資人必須慎選投資標的,避免過度集中特定區域或產業。以信用資產而言,聯博建議採取多元分散的投資策略,包含美國能源業與歐洲銀行業等產業的高收益債券、特定證券化資產及新興市場債券,藉此打造多元分散的投資組合,並掌握報酬潛力。

倘若投資人想要在追求收益的同時控制波動性與下檔風險,不妨考慮動態管理的信用槓鈴投資策略。信用槓鈴投資策略一方面運用高收益債券等信用資產提升報酬潛力,同時搭配較安全的政府公債,並隨著評價與市場環境變化定期調整資產配置。

即便身處有利於承擔風險的環境下,投資人亦需做好事前的信用研究功課,瞭解真正承擔的投資風險。


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